晨报0517 | 宏观、房地产、电子、恒玄科技、太阳能、交通运输

每周一景：疆伊犁河谷喀拉峻草原晨报音频版请点击文末

     今 日 重 点 推 荐 

【宏观】稳增长政策预期升温

生产：增速有所放缓，制造业是拖累。2023年4月工业增加值两年平均增速1.3%，环比弱于季节性；剔除基数因素后，制造业是主要拖累；分行业来看，设备类、有色、化工等表现较好。

投资：增速回落，基建相对有韧性。23年4月固定资产投资同比增长3.9%，较上月回落0.8%，环比略低于季节性。制造业投资同比回落幅度较大；地产投资小幅回落，竣工端（同比增长40.9%）是主要支撑；基建投资小幅回落，增速相对有韧性。

社零：积压需求释放完毕，内生动力不强。4月社零当月同比18.4%（前值10.6%），环比弱于季节性。本月消费同比高增主要是2022年低基数所致，实际动能有所回落，餐饮则持韧性，限额以上商品、地产后周期和汽车表现不佳。

我们预计稳增长政策会继续发力，推动三季度后经济修复加速；在这一过程中，利率下行窗口期可能进一步拉长。我们认为4月经济数据回落主要源于两个因素：

一是中上游产能相对过剩压制企业盈利表现，制约企业主动补库。虽然从宏观总量上经济处在复苏之中，但中观行业竞争格局恶化，产能过剩导致的价格疲软制约企业主动补库进程。

二是居民加杠杆意愿仍然较弱，制约地产复苏链条。4月居民部门杠杆率同比小幅回落，表明居民加杠杆意愿不强，制约拿地和新开工的地产复苏链条。

风险提示：稳增长政策落地不及预期；外部金融风险增大。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【房地产】楼市下行，金融对冲

4月新增居民中长期贷款再次为负，提前还贷仍然存在，但存款也同时减少，隐含的置换贷款需求减少，而是总杠杆率的收缩。自2022年以来，个别月份开始出现新增居民中长期贷款为负的现象，也即居民贷款的增量小于还款的增量，考虑到居民中长期贷款绝大部分均用于购房，那么，居民对房产的去杠杆仍在。从方式上来看，当前开始有所不同。2022年以来居民存款大幅度增加，而当前居民存款开始减少，也就是说，居民正在收缩整体杠杆率，而此前的提前还款更多采用了置换贷款的方式，如经营贷置换房贷，而目前更体现为用存款去偿还房贷。

2月开始，大量城市开始下调首套房的按揭贷款利率，但存量贷款利率仍然没有变化，叠加到近期银行调降存款利率，针对按揭贷款的新一轮降息预期打开。按照央行在答记者问上的报道，截止3月底，已经有超过80个城市贷款利率做下调，大多落在3.7~3.9%，相比于接近5%的存量贷款利率来说，新增贷款的利率优势非常明显，这也是此前做贷款置换的核心原因。在央行开始整治贷款置换的问题后，居民开始用存款偿还贷款，则更进一步反应要维持杠杆率水平，则需要下调贷款利率的预期。

前端土地数据显示房地产杠杆率仍在收缩中，对应到以房价为代表的资产价格压力仍在，维持杠杆率的压力再次回到央企。2023年中国指数研究院公布的百城土地成交同比下滑幅度仍在22%，仅少部分城市有同比正增长的表现，这还是去年4月份受疫情影响后的表现。因此，土地信用仍处于收缩状态，再考虑到销售至今出现了部分反弹，也即，房企的去杠杆也较为明显，居民和房企在4月以后同时进入到了去杠杆的区间。

全年楼市表现仍有压力，销量在下半年再次回到负增长的概率依然存在，对冲性金融政策仍然值得期待。考虑到2022年受疫情影响，2023年的恢复尤为关键，当前表现较好，但金融数据则回落幅度较大，对未来的预期影响不佳，对冲型政策仍然可以期待。全年我们核心推荐园区类公司，首选中新集团、招商蛇口，推荐成长性的房企，受益中交地产、建发股份，并推荐龙湖集团、万科A、保利发展、金地集团等。

风险提示：政府重新放开前融再走土地金融模式，市场需求加速下行。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【电子】产品力，MR 行业发展的关键

硬件BOM大升级提升产品力，“可操控的真实”将带来震撼感。MR产品硬件端大升级，MicroOLED+Pancake+VST透视将在显示与视觉体验上带来“真实感”，眼动追踪+手势操作等将带来便捷的“可操控性”。MR设备着重强调“Reality”而非“Virtual”，昂贵的硬件成本将带来视觉体验的震撼感。

软件生态从存量移植以提升产品力，新设备发布初期将具有海量内容。新的设备形态通常具有生态建设不足的通病，而硬件和软件相互依赖配合，同时决定了产品的上限。MR设备作为显示与视觉交互的创新设备，有望发布初期即具备海量内容生态，iPhone、iPad、Mac上已经存在的APP有望技术移植到新的MR设备，并且具备多联屏协同功能。在可能的应用场景中，用户使用MR设备时，收到电话、信息、邮件将无需脱戴设备切换至手机。

细节与时尚感打造产品力。MR设备从立项至今超过7年，硬件供应链陪跑时间超过3年，部分零部件开模改版超过50次，投入的资源、时间以及供应链配合度极高，细节优化将打造产品力。MR的选材、外观设计、佩戴舒适度仍将延续时尚风格，酷炫感与科技感也将是产品力的一部分。持续推荐MR产业链，整机组装企业立讯精密，检测设备企业华兴源创，零部件企业兆威机电、长盈精密、和林微纳。相关受益标的，智立方、赛腾股份、高伟电子、德赛电池、杰普特。

催化剂。MR发布会。

风险提示。MR发布会延期；MR产品竞争力不及预期；MR销量不及预期。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【电子】恒玄科技（688608）：血糖检测和 AI 催生增量市场，智能终端芯片龙头将加速复苏

维持“增持”评级，维持目标价199.61元。公司亏损降幅环比逐步收窄，需求回暖，智能手表等新项目加速发布，将打开新的市场，考虑到22年景气度持续下行，22Q3和Q4业绩大幅低于预期，下调2023-2025年EPS为1.59/3.02/4.51元（原预测值2023-2024年为6.65/9.13元）。考虑到无创血糖检测手表和AI智能助理有望打开增量市场，给予2024年66倍PE，维持目标价199.61元。

1Q23亏损环比收窄，存货进一步降低，随着可穿戴产品市场回暖及新一代BES2700系列芯片上量，公司业绩有望筑底复苏逐季回暖。23Q1营收3.84亿元，yoy+33.57%，归母净利润-76.17万元，由盈转亏，亏损幅度环比明显收窄。Q1末公司存货8.43亿元，比22年末下降1.02亿元，库存持续降低。

华为5月18日将发布业内第一款血糖监控智能手表WATCH4，健康检测功能的完善有望打造手表爆款，公司手表芯片加速迭代将深度受益。WATCH4是第一款支持血糖检测的智能手表，结合在续航、血压等其他功能的持续升级，在消费者对健康检测关注度持续提升的当下，有望打造成爆款产品。公司作为手表芯片龙头，已经导入华为、小米、VIVO等品牌的主流运动手表，将深度受益。

OpenAI放开插件功能，谷歌发布PaLM2移动端大模型，将催生智能终端增量市场，公司作为终端芯片龙头深度受益。

风险提示：消费电子复苏不及预期；血糖检测功能不及预期。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【机械】太阳能：业绩持续高增，新技术迭代利好设备厂商

维持增持评级。2022年光伏设备行业总收入规模为350亿元/+54%，净利润规模为73亿元/+65%，毛利率为35.5%/+1.0pct，归母净利率为20.8%/+1.3pct；2023Q1收入规模为105亿元/+63%，净利润规模为23亿元/+69%，毛利率为35.3%/-0.7pct，归母净利率为20.9%/+0.7pct，光伏行业新技术迭代快+快速扩产期，设备最为受益，业绩快速增长。推荐标的：硅片设备环节高测股份，硅片设备环节迈为股份、捷佳伟创、帝尔激光，组件设备环节奥特维，钙钛矿设备京山轻机和奥来德。

我们判断光伏设备行业未来几年仍然会维持高景气度。1）光伏行业装机量提升。2022年全球光伏新增装机量230GW/+35%，CPIA乐观预计2023年全球新增装机量为330GW/+43%，2025为386GW。2）技术变革带来设备更新迭代(硅片设备更新时间3-4年，电池片设备更新2-3年，组件设备更新1.5-2年)。2022年大尺寸带来设备更新迭代，后续电池片变革(TOPCon、HJT、IBC等)、薄片化等加速设备更新迭代。3）在手订单充足，未来业绩增长确定性较强。2022年光伏设备行业合同负债为246亿元/+78%，存货为352亿元/+100%；2023Q1末合同负债296亿/+107%，存货416/+91%，维持快速增长。4）龙头市占率高，且获得了设备行业内大部分的利润。光伏设备具有赢家通吃的特点，先发者具有规模优势和技术优势，例如捷佳伟创的清洗制绒机、PECVD在PERC设备中市占率约80%、70%；迈为股份的丝网印刷成套设备成套市占率也超过70%。

光伏行业新技术迭代快+快速扩产期，利好设备厂商。1）硅片设备：硅片发展趋势明确(大尺寸&薄片化)，技术高速发展是专业细分化经济性凸显，代工企业与客户共同分享技术红利。代工模式受市场认可，代工产能持续扩张；伴随硅片价格的下行与硅片结余比例下降(客户让利&先进产能差缩小)，代工业务盈利水平回归正常区间。2）电池片设备：N型电池效率优势彰显，当前时点TOPCon已具备经济性；工艺短+良率高+硅片更薄+更易叠层，中长期我们看好HJT。①TOPCon扩产超预期，规划产能达894.5GW，2023年产能有望超400GW(集中爆发期在Q4)；②HJT核心在于降本增效，核心围绕硅片减薄与减低银耗。HJT低温银浆提效降本路径中短期减银(0BB+银包铜)，长期去银(电镀铜技术)；电镀铜技术图形化环节光刻路线进展较快，当前量产难点在于金属化环节；我们判断HJT将在2023年内实现与PERC组件成本打平，HJT有望加速渗透，为设备厂商带来广阔增量。3）组件设备：更新迭代速度快(1.5-2年，大尺寸+薄片化+多分片+多主栅带来设备更新换代)、没有技术路径之分、串焊机价值量最高(约占35%)。

钙钛矿电池设备商业潜力大，具备长期成长价值。钙钛矿组件效率爬坡加速(2023年有望达18%)，GW级别量产线或加速开工建设，我们预计2023年有望迎来GW产线设备招标，已前瞻布局的设备厂商有望实现订单兑现。

风险提示：下游新增装机不及预期，异质结扩产不及预期，钙钛矿电池产业化进展不及预期，设备行业竞争加剧。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

【交通运输】出口配额继续高增，将助油运景气回升过去两年配额缩减，导致中国成品油出口份额下降。本世纪初，中国成品油市场持续“供不应求”，出口配额制度旨在保障国内供应安全。自2008年以来，需求增速放缓及产能持续增加导致逐步“供过于求”。自2016年，国家恢复成品油出口退税政策，鼓励出口化解产能过剩。十三五，中国成品油出口规模持续增长至高位。而十四五，为落实“双碳”目标，国家开始收紧出口配额，导致过去两年成品油出口规模大幅缩减。即使2022年俄乌冲突导致成品油裂解价差大幅上涨至历史高位，亚太主要出口国普遍大幅提高炼厂开工率积极出口，而中国成品油出口配额仍缩减，导致中国成品油出口在亚太份额大幅下降。2022Q4配额超预期下放，中国力量助推油运景气快速上行。2022年前三季度，全球炼厂开工率约九成，印度一度达110%，而中国仅七成，前三季度4批额配较2021年缩减36%。2022年10月初，第五批配额下放，使得全年配额基本持平2021年。随后中国炼厂开始大量预订油轮，自中东/北美/俄罗斯等快速进口原油，并加大成品油向欧洲等跨区域出口。VLCC原油中东-中国航线TCE10月-11月加速上涨至10万美元/天的高位，MR成品油多航线TCE也创历史高位。近日2023年第二批配额下放，有望助力油运景气回升。年初第一批配额下发，同比大增46%。近日第二批配额下发，同比更是翻倍。市场认为裂解价差已大幅缩减，出口动力不足将导致配额低使用。根据向业界专家请教，我们预计配额将如期使用，将助力油运景气淡季企稳回升。1）经济动力。裂解价差并非唯一决定因素，出口退税及相对收益仍将提供出口动力。且修复份额诉求强烈，以及更受益后续全球成品油运贸易重构。2）配额规则。配额由炼厂自主申请，监管根据其前一批配额使用率动态调整批复。若前期剩余，未来配额将不增反降。3）稳外贸目标。23Q1成品油出口金额同比增长达77%，外贸出口占比达2%。4月由于配额未及时下放，成品油出口大幅缩减。稳外贸是炼厂申请增加配额的理由，也将是国家继续加大配额的动力。油运基本面与市场预期均回落底部，逆向布局。逆全球化下油运贸易重构持续，且未来数年油轮供给刚性凸显。2023年2月对俄成品油制裁执行，随着欧洲罢工影响减弱及去库完成，预计成品油贸易重构将加速，且空间巨大。欧洲自亚太等跨区域成品油进口需求巨大，中国成品油出口配额大幅增加将推动贸易重构深化与持续。提示风险收益比再具吸引力。维持中远海能、招商轮船、招商南油“增持”评级。风险提示。地缘冲突、经济衰退、环保新政执行、油价风险等。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

更多国君研究和服务
亦可联系对口销售获取

重要提醒

本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。

法律声明

本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH )为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”) 研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的，或含有“国泰君安研究"，或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。

本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台，本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。

在任何情况下，本订阅号的内容不构成对任何人的投资建议，国泰君安证券也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。

本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有，国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需注明出处为“国泰君安研究”， 且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。